Foto: Damir Krajac/CROPIX

ZAMKE KOJE DONOSI EURO, HRVATSKA ULAZI U ‘PROBLEMATIČNU OBITELJ! Analitičar izdao upozorenje: ‘Za spas više nisu dovoljne tri čarobne riječi’

Autor: Ratko Bošković/7dnevno

Idućeg tjedna, točnije 26. srpnja, bit će okruglih deset godina otkako je tadašnji predsjednik Europske središnje banke Mario Draghi u svojem znamenitom govoru rekao kako će učiniti “sve što je potrebno” (eng. “whatever it takes”) za stabilizaciju tržišta obveznica država članica područja eura nakon izbijanja svjetske Velike recesije i europske dužničke krize. U monetarnoj je povijesti ostalo zapisano da je Draghi tim riječima i tim svojim stavom spasio eurozonu od raspadanja i supranacionalnu europsku valutu euro od prestanka postojanja. A danas ne samo da je stanje javnih financija u eurozoni puno gore nego što je bilo na vrhuncu krize koju je prouzročila globalna Velika recesija 2009., nego se i Europska središnja banka dizanjem svojih kamata i naknada (“cijene novca”) mora početi boriti protiv zahuktale inflacije. To će već prezadužene europske države sasvim sigurno učiniti još zaduženijima i gotovo će izvjesno zaprijetiti novom europskom dužničkom krizom, krizom kojoj se ni Hrvatska neće moći izmaknuti.

Nezaustavljivi rast

Svi se još dobro sjećamo kako je paniku 2009. i dramatičnu financijsku fragmentaciju i blokadu eurozone izazvalo otkriće da Grčka ima javni dug od čak 300 milijardi eura, što je predstavljalo golemih i – kako se već tada činilo – nesavladivih 127 posto njezina godišnjeg bruto domaćeg proizvoda. U aktualnoj pandemijskoj krizi koja nikako da završi grčki javni dug, međutim, eksplodirao je na 211 posto njezina BDP-a: ni brisanje polovice duga privatnim kreditorima ni nekoliko valova europskih sanacija sa stotinama milijardi eura nije Grčku ni počelo vraćati prema za eurozonu propisanih maksimalnih 60 posto BDP-a zaduženosti. A Grčka nipošto nije jedina: talijanski javni dug dosegnuo je 2.890,5 milijardi eura ili 160,06 posto BDP-a, sa 118,4 posto BDP-a zaduženosti odmah iza Italije je Španjolska, a za petama joj je Portugal. Italija već sada na godinu plaća 95,5 milijardi eura kamate, ili više od tri tisuće eura u sekundi, s tim da njezin prosječni građanin za državu duguje 47.545 eura. Kada bi se talijanski javni dug naslagao u novčanicama od jednog eura, dosezao bi visinu od 350,5 kilometara.

Okolnosti pritom tjeraju države da nastave povećavati javni dug. Nezaustavljivi rast cijena enegrije i hrane, troškovi javnog zdravstva vezani uz pandemiju, naoružavanje na koje ih sili ruska invazija na Ukrajinu, prihvat i zbrinjavanje ukrajinskih izbjeglica, troškovi zamjene ruskih energenata alternativnima, ambiciozni klimatski ciljevi… sve to navodi države eurozone da još dublje zagrabe u proračunske deficite za koje će jedini izvor biti prodaja državnih zadužnica. Poticajno će biti i to što je Europska unija 23. svibnja 2020. zbog pandemije privremeno suspendirala stroga fiskalna ograničenja sadržana u Paktu za stabilnost i rast iz 1997. godine i neće ih reaktivirati do potkraj iduće godine. No pitanje je koliko će privatna tržišta imati razumijevanja za te objektivne poteškoće i nužde. A da ga baš i neće imati previše, već pokazuje drastični rast cijene zaduživanja zemalja europske “južne periferije”.

Uska staza

Od travnja ove godine do prije dva tjedna razlika (eng. spread) u prinosima između referentnih desetogodišnjih talijanskih i njemačkih državnih obveznica (pokazatelj ili “mjera” povjerenja ili nepovjerenja ulagača u sposobnost Italije da uredno servisira svoj javni dug) povećao se s visokih 1,5 posto na povijesno rekordnih 2,52 posto. Rizičnost talijanskog državnog duga mogla bi ublažiti Europska središnja banka svojim kupnjama, ali nju inflacija prisiljava na “normalizaciju” monetarne politike – ako već ne na monetarno “stezanje”, onda barem na prestanak “kvantitativnog popuštanja”. I predsjednica ECB-a Christine Lagarde neugodno je šokirala globalno tržište državnih zadužnica izjavom da “smanjivanje spreadova nije posao kojim se bavi njezina institucija”.

Europska središnja banka tako će tijekom ove godine znatno smanjiti otkup obveznica država eurozone. Banka je već u ožujku prestala povećavati imovinu od 1,85 bilijuna eura prema programu interventnog otkupa obveznica zbog pandemije, a od prvoga dana ovog mjeseca ne povećava ni obujam glavnog kanala monetarne ekspanzije Asset Purchase Programma. Manja monetarna potpora središnje banke bez sumnje će navesti ulagače u državne obveznice visokozaduženih država eurozone da za riskiranje svojega kapitala zatraže veću naknadu. Analitičari stoga već govore kako će ECB, da bi istodobno stabilizirao tržište državnih obveznica i pokrenuo borbu s inflacijom, morati “manevrirati po vrlo uskoj stazi”. Za stabilizaciju tržišta Draghijeve “tri čarobne riječi” (“whatever it takes”) sasvim sigurno više ne bi bile dovoljne, Christine Lagarde morat će se domisliti nekoj novoj učinkovitoj frazi. Ili nekom novom monetarnom alatu.

Izazov za Europsku središnju banku je, međutim, što njezinu potporu za ublažavanje rizičnosti njihovih obveznica ne trebaju sve zemlje članice eurozone proporcionalno svojoj veličini, nego samo njih nekoliko na južnom obodu, ponajprije Italija, Španjolska i Grčka, jer samo njima trošak zaduživanja drastično raste u odnosu na njemački. U praksi to znači da bi novac koji naplati po dospijeću njemačkih i sličnih obveznica, koje sada drži, ECB nerazmjerno više usmjeravao u “problematične”, prezadužene države koje usto imaju i najsporije stope rasta. No tome su se odmah žestoko usprotivili Nijemci, posebno najveći dioničar ECB-a, njemačka središnja banka Bundesbank.

Lažni osjećaj

“Posao ECB-a je da osigura stabilnost cijena, a ne da stvara povoljne uvjete financiranja”, rekao je Reutersu njemački zastupnik u Europskom parlamentu Markus Ferber. “Ako pokrene još jedan program za održavanje spreadova niskima, ECB se opasno približava monetarnom financiranju država”. A ono je u Europskoj uniji zabranjeno. 4. srpnja Bundesbank je urbi et orbi iznio svoje uvjete za izdvojeno financiranje mediteranskih država eurozone. “Bio bih vrlo oprezan s korištenjem instrumenata monetarne politike za ograničavanje premije rizika jer je praktički nemoguće sa sigurnošću ustanoviti da povećani spread nije fundamentalno opravdan”, rekao je predsjednik Bundesbanka Joachim Nagel i tako “otkrio prve nesuglasice s ECB-om Christine Lagarde” (Reuters).




Za Nagela i Bundesbank “izvanredne mjere monetarne politike protiv fragmentacije mogu biti opravdane samo u izvanrednim okolnostima i pod strogim uvjetima”. Prema nekim analitičarima, ti uvjeti bi mogli biti da ECB procijeni da je zaduženost neke države “održiva” ili da je usklađena s fiskalnim pravilima i ekonomskim preporukama Europske komisije. Prođe li bez uvjetovanja i kontrole, snižavanje premije rizika (u odnosu na njemačku) intervencijom središnje banke moglo bi prezadužene države učiniti još manje odgovornima i uljuljati ih u lažnom osjećaju sigurnosti. S druge strane, eurozona neće imati drugog izbora nego spašavati Španjolsku, Italiju i Grčku makar i novcem Europske središnje banke. Te države same bi se mogle izvući iz prezaduženosti jedino bržim razvitkom i rastom izvoznih prihoda, a izgleda za to nema na obzoru. Alternativa je njihov bankrot na koji nitko u eurozoni i EU-u ne želi ni pomisliti. U kakvom su stanju ekonomije europskih južnih zemalja nitko ne zna bolje od njemačke središnje banke. Ona, naime, središnje banke tih država u sustavu namire Target-II kreditira za sve novčane transfere i sva plaćanja iz tih zemalja u Njemačkoj, pa tako i za kupnje njihovih obveznica u Njemačkoj za Europsku središnju banku.

Rizik ulaganja

Od sredine 2018. do kraja 2019. dug središnjih banaka Španjolske, Italije i Grčke Bundesbanku počeo se smanjivati, a onda je opet naglo porastao. Danas talijanska središnja banka duguje u Targetu-II 596,9 milijardi eura, španjolska duguje 526 milijardi, grčka 106,9 i ECB 358,2 milijarde, a Bundesbank, većinom od njih, potražuje bilijun i 159,7 milijardi eura! Trećinu njemačkog godišnjeg bruto domaćeg proizvoda! Ta potraživanja Bundesbanka trebala bi se kompenzirati kupnjama i plaćanjima Nijemaca u Italiji, Španjolskoj, Grčkoj i Portugalu, ali u tom smjeru euri se ne kreću. Europska središnja banka predviđa da će utjecaj porasta njezinih kamata na zaduženost država članica eurozone u kratkom roku biti podnošljiv (eng. manageable). Naime, države su, dok su kamate bile niske, produljile rokove dospijeća svojih obveznica pa još uživaju u niskim kamatama. Također, očekuje se i nastavak rasta, barem skromnog, barem do kraja ove, a možda i početkom sljedeće godine. No budu li visoko zadužene države dulje vrijeme imale stope rasta manje od kamate na dug, doživjet će “efekt grude snijega” koji će “kupce njihovih obveznica navesti da iznova procijene rizik svojih ulaganja” (ECB).

Hrvatskoj se to već događa. Prije godinu dana prinos na njezine dvogodišnje obveznice denominirane u dolarima iznosio je 0,54 posto. U svibnju ove godine, objavila je Hrvatska narodna banka, iznosio je sedam i pol puta više: 4,01 posto. Za kupnju referentnih, 10-godišnjih hrvatskih eurskih državnih obveznica ulagači su na polovici prošle godine tražili prinos od 1,06 posto. Danas već traže tri puta više: 3,28 posto.




Autor:Ratko Bošković/7dnevno
Komentari odražavaju stavove njihovih autora, ali ne nužno i stavove portala Dnevno.hr. Molimo čitatelje za razumijevanje te suzdržavanje od vrijeđanja, psovanja i vulgarnog izražavanja. Portal Dnevno.hr zadržava pravo obrisati komentar bez najave i/li prethodnog objašnjenja.